2022.6.9 유럽중앙은행 (ECB) 통화정책회의 전망

하루 앞으로 다가온 6/9 유럽중앙은행 (ECB) 통화정책회의. 간단히 현재 상황 및 시장 분위기를 정리해본다.

 

 

1. 통화정책 발표 내용

1.1. QE 종료 발표

정책 금리 인상의 전 단계로 QE의 6월 말 또는 7월 초 종료 발표 확실.

이미 거의 0을 향해 수렴하고 있는 ECB QE 프로그램 (CA)

1.2. Backstop facility

이탈리아와 같은 주변국 금리의 지나친 상승으로 인한 유럽 각국 간 스프레드 확대를 방지할 정책 수단이 충분하다는 원론적인 이야기와 강한 의지 표명 확실. 하지만 구체적인 정책 수단 발표는 없을 것.

 

1.3. 정책금리

이번 회의에서는 현 수준 유지. 7월부터 금리 인상의 나설 것을 시사. 50 bps 가능성을 부정하지는 않겠지만, 점진적인 긴축에 나설 것을 강조하면서 25 bps에 무게를 둘 듯.

 

 

2. 경제 전망치 분기 업데이트 발표

아래 표는 도이치뱅크 예상인데 대략적인 방향은 크게 다르지 않을 것. 즉, 경제성장률 예측치는 내려가고, 인플레이션 전망치는 올라가는, 스테그플레이션 방향으로 전망치 대폭 수정 예상.

ECB 6월 전망은 지난 3월 전망치보다 GDP 하향수정, Inflation 상향수정 예상 (DB)

 

3. 최근 유럽 물가 관련 거시지표

기대 인플레이션 상승세 및 근원물가지수 상승 압력은 여전히 우상향 중.

물가상승이 임금 상승 압력으로 퍼질 위험성도 우상향 중.

2022.05.30 - [기관투자노트/경제지표] - 독일 2022년 5월 소비자물가지수 (CPI) 발표 및 유럽 금리 상승

독일 2022년 5월 소비자물가지수 (CPI) 발표 및 유럽 금리 상승

2022.06.01 - [기관투자노트/경제지표] - 유럽 2022년 5월 소비자물가지수 (CPI) 발표: 깊어지는 ECB의 고민

유럽 2022년 5월 소비자물가지수 (CPI) 발표: 깊어지는 ECB의 고민

따라서 물가 안정이 유일한 정책 목표인 유럽중앙은행 (ECB)의 내일 정책 방향이 긴축 기조를 강하게 시사하지 않을 수 없는 현재 상황.

 

 

4. 시장 예상

내일 발표 자체는 어떻게 보면 가장 궁금한 정책 금리 경로나 금리 인상 속도는 여전히 '점진적'으로 나아가겠다고 하면서 앙꼬 없는 찐빵 같은 발표가 나오고, QE 종료는 거의 100% 확실시. 그리고 경제전망치 수정도 방향 자체는 스테그플레이션 심화. 

 

가장 궁금한 7월 금리 인상 폭과 그 이후 금리 인상 경로에 대해서는 나름 강한 어조로 '통화정책의 정상화', 즉 마이너스 금리 탈출 및 중립 금리를 향해 점진적으로 나간다는 원론적인 이야기 이상은 나오지 않을 가능성이 높다. 다만 최근 물가지수가 너무 높게 나오고 있기 때문에 '뭔가 보여줘야 한다'는 압박감 속에서 긴축을 시사하는 발언 자체는 강하게 나오리라 예상. 

 

문제는 이미 시장은 상당한 수준의 ECB 금리 인상을 이미 선반영하고 있다는 것. 아래 자료에서 볼 수 있듯이 올해에만 앞으로 125 bps 인상을 가격에 반영하고 있는 상황. 7월 25 bps 인상은 이미 기정 사실화하고 있고, 9월에는 50 bps 인상을 80% 이상의 확률로 반영하고 있다.

유럽 금리스왑 시장가격: ECB 정책 금리가 내년 4월까지 거의 200 bps 인상하는 것을 선반영

따라서 내일 정책 발표 이후의 유럽 채권 시장은 아마도 buy the fact와 같은 반응을 하면서 유럽 금리 하락으로 이어질 가능성이 높다고 판단. 최근 워낙 가파르게 유럽 금리가 올랐고 이미 market positioning 자체도 short bias라서 short squeeze & buy the fact 흐름의 채권 랠리 가능성으로 포지션을 잡고 있다. 다만 다음 날에 미국 CPI 발표는 여전히 upside risk가 크다고 판단하기에, 유럽 금리 하락세가 크고 길게 지속될 거라고 생각하지는 않는다.

 

 

5. 향후 전망

내일 회의 이후, 7월에 ECB가 어떤 정책 결정을 할 것인가, 즉 50 bps로 빅 스텝 (big step) 긴축을 시작할 것인지 아니면 25 bps로 점진적 긴축에 나설지에 대한 관심이 높다. 근데 솔직히 이제 50 bps는 더 이상 빅 스텝 (big step)이라고 부르기 민망할 정도로, 미국, 캐나다, 호주 등 많은 중앙은행들의 기본 단위가 되어버렸다.

 

오히려 더 중요한 것은 과연 이번 인상 사이클에서 최종 정책 금리 (terminal rate) 수준이 어느 정도까지 올라갈 것인가이다. 아래 표에서 알 수 있듯이 현재 런던 기관들 사이에서 현재 ECB 정책금리 최종 수준이 어디까지 갈 것인가에 대한 의견은 양분되어 있다. 

은행들 사이에서도 전망이 크게 엇갈리는 ECB 금리 인상 경로 (런투노)

DB의 경우 2%까지도 갈 수 있다는 매파적 전망인 반면 (총 250 bps 인상 사이클), HSBC나 Citi는 겨우 0.5%에서 멈출 것이라고 전망한다. (총 100 bps 인상 사이클). 기관투자자들 사이에서도 런던이나 뉴욕의 헤지펀드들은 훨씬 매파적 전망을 하고 있는데, 그 이유는 역시 인플레이션이다. 반면 유럽계 연기금 펀드 및 은행들은 유럽 국가 간 스프레드 확대 압력 및 2023년 리세션 리스크로 인해 ECB는 FED처럼 금리 인상을 하지는 못하리라는 회의론도 상당하다.

 

개인적으로는 올해 내내 유럽 금리는 상방 압력이 계속 유지될 것으로 판단한다. 여름에 계절적 요인으로 소위 summer rally가 올 수 있다고 생각하지만 올 하반기까지는 여전히 유럽 금리 상승 모멘텀은 유지할 것으로 본다.

 

이는 결국 아래 그래프처럼 독일-이태리 국채 금리 스프레드와 같은 유럽 각국 간 스프레드의 확대를 더 부추기리라 판단. 또한 유럽의 회사채 스프레드에도 계속 확대 압력으로 작용할 것. 따라서 유럽 기업들의 부도율이 지금의 매우 낮은 수준에서 어느 정도 의미 있게 상승하는 흐름으로 이어질 가능성이 매우 높다.

 

독일-이태리 10년 만기 국채 금리 스프레드

따라서 적어도 올해는 여전히 유럽 채권 금리 상승 모멘텀을 이용한 포지션이 주가 되어야 한다고 믿는다.

Trend is my friend. 

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